العملات المستقرة الخوارزمية مقابل المضمونة: الفرق الجوهري

وسط تقلبات حادة تميز أغلب العملات الرقمية، ظهرت فئة مختلفة تمامًا صُممت خصيصًا للبقاء ثابتة القيمة قدر الإمكان، غالبًا مربوطة بالدولار الأمريكي بنسبة واحد إلى واحد. تُعرف هذه الفئة بـالعملات المستقرة (Stablecoins)، وهي أداة أساسية يعتمد عليها المتداولون للتنقل بين الأصول دون الخروج من عالم العملات الرقمية بالكامل. لكن ليست كل العملات المستقرة مبنية بالطريقة نفسها، والفرق بين نوعيها الرئيسيين، المضمونة والخوارزمية، هو فرق بين درجتين مختلفتين جدًا من المخاطرة، أثبتته حادثة واحدة أكثر من غيرها بشكل قاسٍ.

لماذا نحتاج عملة مستقرة أصلاً؟

عندما يريد متداول الخروج من مركز في عملة متقلبة دون تحويل أمواله فعليًا إلى حساب بنكي تقليدي (عملية قد تستغرق وقتًا وتحمل تكاليف)، يحتاج لملاذ مستقر داخل النظام نفسه. هنا تأتي العملة المستقرة، التي من المفترض أن تحافظ على قيمة ثابتة تقارب دولارًا واحدًا دائمًا، بصرف النظر عن تقلبات بقية السوق حولها.

النموذج الأول: العملات المستقرة المضمونة

هذا النموذج يحافظ على قيمته عبر امتلاك أصول احتياطية فعلية تدعم كل وحدة مُصدرة. تنقسم هذه الفئة نفسها إلى نوعين:

• مضمونة بعملات تقليدية (Fiat-Collateralized): مقابل كل وحدة مُصدرة، تحتفظ الجهة المصدرة نظريًا بدولار حقيقي (أو أصل شديد السيولة يعادله) في احتياطي مصرفي. أشهر الأمثلة على هذا النموذج هما USDT (Tether) وUSDC (Circle)، وقيمتهما تعتمد على ثقة السوق بأن الجهة المصدرة تملك فعلاً الاحتياطي الذي تدّعيه، وتنشر تقارير دورية تثبت ذلك.
• مضمونة بأصول رقمية (Crypto-Collateralized): بدل الاحتفاظ بدولارات حقيقية، يودع المستخدمون أصولاً رقمية متقلبة (مثل إيثيريوم) كضمان داخل عقود ذكية، بقيمة أعلى من قيمة العملة المستقرة التي يصدرونها مقابلها (ضمان زائد أو Overcollateralization)، لامتصاص أي هبوط محتمل في قيمة الضمان. المثال الأبرز على هذا النموذج هو DAI الصادر عن بروتوكول MakerDAO.

النموذج الثاني: العملات المستقرة الخوارزمية

هذا النموذج لا يعتمد على احتياطي أصول فعلي كافٍ خلف كل وحدة، بل على آلية برمجية وحوافز اقتصادية مصممة نظريًا لدفع السعر نحو الدولار تلقائيًا. الفكرة الشائعة في هذا النموذج هي ربط العملة المستقرة بعملة “شقيقة” متقلبة، مع آلية سك وحرق (Mint & Burn) تسمح بمبادلة وحدة واحدة من العملة المستقرة بما يعادل دولارًا واحدًا من العملة الشقيقة في أي وقت، على أمل أن يدفع تجار المراجحة (Arbitrageurs) السعر نحو التعادل باستمرار عبر استغلال أي فارق سعري بينهما لتحقيق ربح سريع. لا يوجد هنا احتياطي دولاري فعلي كافٍ خلف كل وحدة؛ الاستقرار بالكامل مبني على ثقة السوق باستمرار عمل هذه الحلقة من الحوافز.

الفرق الجوهري في المخاطر بين النموذجين

العملة المضمونة (خصوصًا بعملات تقليدية) تحمل مخاطر مختلفة: الثقة بأن الجهة المصدرة تملك فعلاً الاحتياطي المُعلن، ومخاطر تنظيمية أو مصرفية قد تطال ذلك الاحتياطي. أما العملة الخوارزمية فتحمل مخاطرة أعمق بنيويًا: كامل استقرارها مرهون باستمرار ثقة السوق بالحلقة الاقتصادية التي تربطها بعملتها الشقيقة، وإذا انهارت هذه الثقة فجأة، لا يوجد احتياطي فعلي يمتص الصدمة ويمنع الانهيار الكامل.

مثال واقعي: انهيار UST عام 2022

أوضح مثال موثق على مخاطر النموذج الخوارزمي هو انهيار العملة المستقرة UST التابعة لشبكة Terra في مايو 2022. كانت UST مربوطة بعملة شقيقة متقلبة تسمى LUNA عبر آلية سك وحرق: يمكن دائمًا مبادلة UST واحد بما يعادل دولارًا من LUNA والعكس، وهو ما كان من المفترض أن يبقي سعرها قريبًا من دولار واحد باستمرار عبر المراجحة. لكن في مايو 2022، ومع بيع مكثف بدأه بضعة متداولين كبار وسط تراجع عام في سوق العملات الرقمية، بدأت UST تفقد ارتباطها بالدولار. حاولت المؤسسة المشرفة على المشروع إنقاذ الوضع عبر ضخ احتياطي بيتكوين ضخم لشراء UST ودعم سعرها، لكن الضغط البيعي استمر وتجاوز الحدود اليومية المسموحة لآلية المراجحة نفسها. النتيجة كانت حلقة مفرغة مدمرة: كلما فقدت UST قيمتها أكثر، احتاج البروتوكول لسك كميات أكبر من LUNA لامتصاص الفارق، ما أدى لتضخم هائل في عرض LUNA وانهيار سعرها بأكثر من 95% خلال أيام قليلة فقط، بينما هوت UST نفسها إلى نحو 30 سنتًا للدولار الواحد في 11 مايو 2022، ماحية أكثر من 11 مليار دولار من القيمة السوقية للعملتين معًا خلال فترة وجيزة جدًا. الحادثة تُعد اليوم المثال المرجعي الأشهر عالميًا على هشاشة النموذج الخوارزمي غير المدعوم باحتياطي فعلي كافٍ عند تعرضه لضغط بيعي حاد ومستمر.

تحذيرات أمنية مهمة

• خطر فقدان الارتباط (De-Peg) هو الخطر المحوري: أي عملة مستقرة، من أي نموذج كانت، قد تفقد ارتباطها بالدولار مؤقتًا أو دائمًا تحت ضغط كافٍ، لكن احتمال حدوث ذلك ومدى قابليته للانعكاس يختلفان جوهريًا بين النموذجين كما أظهرت حادثة UST.
• ديناميكية “الهروب الجماعي” (Bank Run): بمجرد أن يبدأ عدد كافٍ من حاملي أي عملة مستقرة بفقدان الثقة والبيع بشكل متزامن، قد يتحول الأمر لحلقة ذاتية التغذية يصعب إيقافها، بغض النظر عن نموذج الضمان، وإن كانت العملات المضمونة بأصول حقيقية كافية أقدر عادة على امتصاص هذه الضغوط.
• حتى العملات المضمونة ليست خالية من المخاطر كليًا: في مارس 2023، فقدت USDC ارتباطها بالدولار مؤقتًا وهبطت إلى ما دون 90 سنتًا، بعد الكشف عن أن جزءًا من احتياطياتها كان مودعًا لدى بنك أمريكي إقليمي تعرض للانهيار المفاجئ، قبل أن تستعيد ارتباطها الكامل خلال أيام بعد ضمان تلك الودائع. الحادثة ذكّرت السوق بأن حتى النموذج المضمون يحمل مخاطر مرتبطة بمكان وطريقة الاحتفاظ الفعلي بذلك الاحتياطي.
• أهمية التحقق من شفافية الاحتياطي: بالنسبة للعملات المضمونة، وجود تقارير دورية منشورة (ويفضَّل مدققة من طرف مستقل) توضح تكوين الاحتياطي الفعلي عامل مهم لتقييم مدى موثوقيتها، مقابل جهات تكتفي بادعاءات غير موثقة بشكل كافٍ.
• ارتفاع العائد الموعود غالبًا يعني مخاطرة أعلى مخفية: بعض بروتوكولات العملات المستقرة الخوارزمية أو شبه الخوارزمية تجذب المستخدمين بعوائد مرتفعة بشكل ملحوظ مقابل الاحتفاظ بعملتها، وهو ما يجب أن يُقرأ كإشارة لمخاطرة أعلى تكمن غالبًا في آلية الاستقرار نفسها، لا كفرصة مجانية بلا مقابل.

خلاصة

العملات المستقرة ليست كلها متشابهة في درجة الأمان رغم أنها تظهر جميعًا بسعر قريب من دولار واحد في الظروف العادية. النموذج المضمون بأصول حقيقية كافية (نقدية أو رقمية زائدة الضمان) يوفر طبقة حماية فعلية عند الأزمات، بينما النموذج الخوارزمي يعتمد بالكامل على استمرار ثقة السوق بحلقة حوافز اقتصادية قابلة للانهيار الحاد كما أثبت انهيار UST وLUNA عام 2022 بشكل قاسٍ وموثق بالكامل. فهم هذا الفرق الجوهري ضروري لأي شخص يفترض أن كل “عملة مستقرة” تحمل مستوى المخاطرة نفسه فقط لأنها تحمل الاسم نفسه.

اقرأ أيضًا: القروض السريعة (Flash Loans): اقتراض بلا ضمان يُسدَّد فورًا — مبادئ إدارة المخاطر الأساسية لكل مبتدئ — أرشيف الأكاديمية

هذا المقال تعليمي بحت ولا يشكل نصيحة استثمارية.